中国金融自由化改革的教训

 

邓鹏  

大约自2012年开始,中国官方开启了一轮的金融自由化改革浪潮。这一轮改革浪潮,就其突出特点,是自上而下,顶层设计,多条线索全面铺开,在多层次的金融市场上可谓“啃硬骨头,涉险滩”,烈士断腕,狂飙突进。尽管到目前为止,改革的时间过去并不久,但是这轮改革,已经对中国经济的各方面,特别是在包括证券、房地产在内的资本市场,在被誉为经济血脉的金融市场上,造成了深刻的影响,并遭遇到严重的后果,其过程值得细致的总结,其后果值得深刻的反思,其教训更值得人们认真地记取。

  1. 中国金融自由化改革的简要历程

在2012年之前,中国的金融市场特别是资本市场,是处在一个充满矛盾的十字路口。
一方面,某些市场要素的自由化程度较高,政府干预很少或没有干预。例如,相对发达国家资本市场来说,交易税率等成本是比较低的。它的表现,主要集中在某些资本市场交易、持有和利得的税率比较低甚至没有开征。比如说,无论是证券市场,还是房地产市场,都没有实际的征收资本利得税和资本持有税。房地产的物业税虽已讨论多年,却也是只闻雷声,不见下雨。在交易税方面,除了房地产市场的税率略高,其他的资本市场特别是股票交易市场的交易税费率通常是非常之低的。这样的一个资本市场的税制安排,从源头上,决定了中国的资本市场,是一个成交活跃,换手率高,但是估值也相对偏高的市场,在利益分配上,会倾向于在信息不对称的市场交易中占有优势地位的机构和个人。在这个环境中,一个拥有特权的金融投机阶级的利益得到庇护,权势愈益膨胀,攫取盈利的胃口自然也水涨船高。
在另一方面,中国金融市场上的金融工具相对较少,杠杆比率相对较低,投资者能获得借款的途径也很有限,还处于“金融抑制”的状态。所以,尽管有了成交活跃、波动剧烈的资本市场,但是,对于置身其中的投资者而言,大都是带着本金在博弈,就好比在赌场里的赌客,假使动用没有额外借款的话,要输光自己的全部赌资也不是那么的容易。更何况,活跃资本市场的背后,还有一个持续干预的监管当局,其成效虽有广泛争议,但多少也限制了金融投机者对利益的独占式攫取。
然而,这一局面在2012年以后启动的金融自由化改革中,得到了极大的改变。概而言之,这是因为,金融自由化改革高举的旗号,就是要实现所谓“金融深化”,拆除过往的种种藩篱,实现资本在贸易和资本领域的自由流动,同时便利投资资金的可获得性,也就是借款的可获得性。那么,在维持前期低交易税费的前提下,当机构或个人投资者面对新的资金自由流动和借款便利性的时候,他们就很可能不知所措,自觉或不自觉地裹挟进金融交易的汪洋大海,主动或被动地增加杠杆,并日益依赖于外部的债务,来参与资本市场上的博弈。到这个时候,市场面临的风险也就急剧地攀高,就如同在一个赌场里面赌客,如果主要依靠债务参与赌博的话,不仅他个人仅存的资金,可能很快面临灾难性的覆辙,整个市场也逐渐积累起难以估量的风险。
这里稍微梳理一下近几年金融自由化改革的路线图。2012年中共十八大报告中开始出现 “深化金融体制改革”的表述,概括而言是要“加快发展多层次资本市场,稳步推进利率和汇率市场化改革,逐步实现人民币资本项目可兑换。加快发展民营金融机构。完善金融监管,推进金融创新,提高银行、证券、保险等行业竞争力”。2013年11月通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》,不仅深化了对金融体制改革的表述,还更为激进地追求“加快推进利率市场化,加快实现人民币资本项目可兑换”。在“发展普惠金融,鼓励金融创新”的同时,要“简政放权”,“最大限度减少中央政府对微观事务的管理”,“由地方管理更方便有效的经济社会事项,一律下放地方和基层管理。”金融改革由此得以顶层动员,并自上而下地加速推进。
纵观近年中国金融改革的核心内容,其一,是利率和汇率的市场化,其二,是资本项目的可兑换,期三就是所谓的金融创新,如含借款在内的金融工具的可获得性,传统借贷工具外的融资工具创设等。细心的人们不难发现,当下的金融体制改革,究其核心,基本上还是源自,有些是直接抄袭自所谓的“华盛顿共识”(Washington Consensus)。华盛顿共识,是指20世纪80年代末由以来位于华盛顿的美国政府及多边机构——国际货币基金组织、世界银行所共同倡导,包含减少政府干预,促进贸易和金融自由化的经验提出来并形成的一系列政策主张。该共识在指导拉美、东欧和亚洲部分国家实施市场化改革中曾一度发挥很大的作用,却引发了九十年代一系列的金融动荡和危机——如1994年墨西哥危机、1997年东南亚危机、1998年俄罗斯和巴西危机、2001年阿根廷危机,终而声名狼藉,饱受多方的质疑和批评。2008年全球金融危机爆发,美欧主流经济学界也被迫反思新自由主义理论的局限,华尔街精英统治广受诟病,调整和改革经济的声浪高涨。令人吊诡的却是,曾高举独立自主旗帜、抗过97年危机独放异彩的中国经济,却在十余年后亦步亦趋,鹦鹉学舌,拜倒在华盛顿共识的石榴裙下。然而这场改革,到目前为止已经开展了五年,也不是没有遇到什么反抗,恰恰相反,无论在理论还是在实践中,反对的声音一开始就顽强存在并还不断膨胀,特别是2015年股票市场泡沫破裂后,以及2016年人民币汇率贬值通道开启后,社会各界对当局金融自由化改革的反思和批评之声日益强烈。前些年某些已经实施的改革措施,不得不放缓、暂停,有的甚至已经名存实亡,改革的恶果及其教训,已引发人们越来越多的关注。在关键的经济转型期,中国股票、债券等市场,特别是房地产市场估值严重偏高、泡沫严重的时刻,迫切需要我们摆脱思想的窠臼,挑战统治的权贵,走出有利于国家人民的新路来。

  1. 金融自由化改革的政策措施及后果
  2. 直接融资及衍生品领域的金融创新

融资融券
先聊聊国内证券投资者较为熟知的一种融资工具——股票市场
的融资融券。2010年03月31日,上海、深圳证券交易所正式接受券商的融资融券交易申报,融资融券交易正式进入市场操作阶段。2013年4月,多家券商将两融门槛向下调整为客户资产达10万元、开户满6个月,两融门槛大幅降低,吸引大量的散户介入。在稍后的一波牛市中,A股股票市场融资余额从2013年7月的2300亿元左右猛增到2015年6月18日的2.26万亿元。
融资融券是较为典型的投机性融资品种。其特点为融资期限短,一般不得超过6个月,且有对维持担保比例有严格要求。融资利率高于贷款基准利率(目前大约8%),远高于近十年来A股平均股息收益率(不足2%)。即便投资股息收益率较高(约5%)的银行业股票,每年所得股息也无法覆盖融资的利息支出。从历史经验来看,股票投资的时段越长,平均收益率会越趋近于股票的净资产收益率(ROE),然而近年全部A股的平均ROE约为10%,通过融资来长期投资股票基本没有收益的空间,却可能要承担股票波动的巨大风险。因此,融资者要么借短长投,期限错配,要么铤而走险,转为追逐纯粹短期波动的投机利润。当杠杆倍数(资产负债表中总资产对权益资本的比率)控制在1.3以下时,融资风险较低,但当杠杆倍数达2以上,同时满足股票市场估值较高或波动性较大的条件,融资将急剧庞氏化。
股指期货
中国的股指期货最初几乎是与融资融券同时发展起来的。2010年4月16日沪深300股指期货合约由中国金融期货交易所推出,上证50、中证500股指期货于2015年4月16日上市交易。在2014年下半年启动的杠杆牛中,股指期货持仓量与交易量爆发式增长,中证500股指期货在上市后的短短三个月里更一举成为中金所投机性交易的王者。在那时,沪深300、上证50、中证500指数期货持仓的保证金比例仅为10%,杠杆倍数达到10倍之多。6、7月间,深沪加权日总成交额高达2、3万亿,最高成交量甚至达到难以置信4.8万亿的全球天量。在疯狂阶段,股指期货的成交量大约是同期股票成交量的五、六倍,所产生的巨大影响力实质上支配了已然过度投机的股市。股指期货高杠杆所带来的巨额成交,让金融市场成为规模巨大的赌市,并且在股指期货的恶意操纵下,成为撬动所谓史上下跌最快的股灾的力量来源。股灾发生后,股指期货成为众矢之的,7月8日中金所被迫将中证500指数期货的保证金提高至30%,而沪深300、上证50指数期货的保证金比例8月26日后也大幅调整。股指期货在政策的限制下名存实亡。
激进褊狭的股指期货只是中国期货市场乱相的一个缩影,在商品期货、国债期货等市场中,监管失控、过分投机的现象比比皆是。最近的一个例子发生在2016年11月的国债市场中。2016年,中国10年期国债收益率上升19个基点,波动属于合理范围,却一度引发了国债期货近乎崩溃的闹剧。其问题根源,也还是过高的杠杆倍数,在国债期货市场,最低的保证金要求仅为5%。一向以稳健著称的国债也成为金融风险的策源之地。

  1. 间接融资领域的金融创新

09年至15年,中国经济的名义增长率经算术平均为11.5%,看上去很美,付出的代价却也很高,在此期间,非金融部门(含政府、非金融企业及居民)债务率从137.9%大幅上升到224.8%。一个仍以间接融资为主要渠道的融资体系,债务率的大幅上升反映了一个冷酷的经济事实——以金融自由化为名的改革,突破了贷款收入比的约束。
影子银行信贷
所谓“影子银行信贷”,实际上还是银行等金融机构对企业的贷款,但出于特定的目的没有记在银行资产负债表的贷款项上,而是记在银行同业资产或应收款项类投资上,或者是表外的理财产品。影子银行信贷很大程度上是2010年以后才迅猛发展起来,是中国银行业金融创新的重要产物。讨论影子银行是一件不容易的事,因为它的发展和演化过程相当迅速,主流工具结构复杂且变化极快、此起彼伏。篇幅所限,这里只能作为概要性的点评。
到2016年,影子银行信贷主要包括表内的应收投资款项、买入返售金融资产,表外的理财产品。买入返售金融资产规模较小,2015年末不到上市银行总资产的1%。而表外的理财产品,据相关机构的说法,实际上有两种敞口,其一为非标准化信贷资产,按监管要求控制在理财产品管理资产规模的35%,及银行总资产的4%以内,其二是投资结构化产品的劣后级。数量最大的一块当属应收款项类投资,穆迪提供的数据显示, 2012年至2015年间,26家上市银行(含在港上市)的应收款项类投资从2.5万亿元猛增3倍至10.4万亿元,仅2015年增速就高达40%。除五大行之外的中小银行里应收款项类投资占全部资产约20%。应收款项类投资虽然列在银行资产负债表内,却很不透明。近年来券商、保险或信托等非银行金融机构纷纷发行资产管理计划,认购优先级的银行自有资金列入表内应收投资款项,而劣后级一端的银行理财产品置于表外。在流行的结构化融资中,处在上层的资管计划(含银行自有或理财资金)通常整体作为优先级与其它社会资金结合成新的资管计划。而在宝能公司增持万科股票的九个资产管理计划中,我们还能看到的多层嵌套结构化融资淋漓尽致的表达,这里的资管计划资金甚至可以作为劣后级与新的银行资金相结合。据新华社的《起底宝能系资金链》一文,宝能系自有资金62亿元,杠杆撬动资金262亿元(银行理财),杠杆倍数可达4.19,风险不仅来自杠杆,由于银行理财资金得以绕道大规模持有万科股票,又额外增添了股市波动的风险多层嵌套的结构,让银行有机会将风险资产的权重压缩至20%,而非一般贷款的100%,从而节省大量的资本占用。对于银行而言,应收款项类投资占比越大,结构越复杂,对资本和拨备的计提可能就越不充分,且所对应劣后级的银行理财也就更多地暴露在高杠杆的风险当中。尽管影子贷款的利率较高,有利于节约资本并增进银行的短期利润,但较之普通贷款,却更可能低估借方和贷方风险,加之高杠杆的资金运用,从而埋下了银行未来流动性和偿债能力的双重隐患。
银行中长期贷款
某种意义上,银行的资金运用也带有短借长贷的特点,存款是银
行的主要负债,存款一般期限较短,活期存款客户随时可以支取,定期存款的时限也是有限,多为一至三年。贷款是银行的主要资产,贷款的期限可以很长。正常情况下,由于中长期贷款的利率较高,而存款的利率较低,银行从贷款资产中获得的现金流扣除存款的利息支付承诺后还有剩余。但是,银行融资始终面临着金融市场风险的考验,在某些特殊时刻,短期市场利率会大幅上升,接近甚至超过长期利率,如2013年6月上海3月同业拆借shibor利率一度高达20%以上;或金融资产价格大幅下跌,导致抵押的资产价值不足,2015年股灾后股票价格的大幅下跌对银行股权质押贷款构成压力。截止2016年底,中国存款类金融机构的中长期贷款高达63万亿元。银行中长期贷款数额巨大,是宏观经济稳定性的基础,贷款质量变差和坏账增加将削弱银行的资产负债表,导致金融危机。
这里特别要提一下房地产按揭贷款,一般认为,在银行中长期贷款中,按揭贷款是相对优质可靠的。这类贷款的特点,一是利率不高,等于或略高于中央公布的贷款基准利率,二是贷款期限较长,可长达二十或三十年,三是杠杆倍数往往较高,首付三成的杠杆倍数为3.33。如果房产估值合理,而经济稳定增长的时候,该类贷款可以是违约率极低的对冲性融资。然而,随着房价明显高估,或杠杆倍数的显著上升,融资的安全边际将会削弱,按揭贷款也可能逐步投机化甚至庞氏化。当前中国高估的股市已有大幅的回落,然而房地产、债券等市场的泡沫仍然在膨胀之中。中国的房地产价值是社会资产价值中最大的一块,为A股总市值的两倍还多。到2016年底,个人购房贷款余额为19.14万亿,一年新增5万亿。假如日后房价出现类似股价的急跌,一年内新增的购房贷款可能急剧的庞氏化,造成巨额坏账损失。同时,银行的房产开发贷款(扣除保障性住房)有3.14万亿,地产开发贷款1.45万亿,影子银行信贷也有部分流向房地产企业,房价长期趋势走熊后,资产负债率高企(基本在80%以上)的房地产企业将陷入困境,其投机性融资也将向庞氏融资转化。
网贷平台
2012年以来,中国互联网金融在“互联网+,金融创新”的导向下野蛮生长,一度构成对以银行业为主体的传统金融的挑战。所谓互联网金融的主要业态包括:互联网支付、个体网络借贷、网络小额贷款、股权众筹融资等。据银监会不完全统计,截至到2016年6月底,国内正常运营的P2P(网络借贷)平台有2349家,而完成银行资金存管、符合监管要求的平台不足3%,网贷平台问题凸显。2015年连续爆发了包括e租宝在内的多起金融欺诈事件,严重破坏了人们对整个行业的信心。一时间,大小平台陆续倒闭、欺诈、跑路风声四起,网贷平台俨然成为庞氏融资在互联网时代所披的全新面具。投资者以纷纷撤资、网络抗议甚至聚众声讨的方式表达了对网贷平台的担忧和监管不力的不满。局势逆转之快出人意料,2016年被称为“互联网金融合规管理元年”,随着8月份《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》落地,互联网金融专项整治全面推进,当局重新将网贷平台定位为“信息中介”而非信用中介,并对平台融资范围、融资限额、资金存管施加监管手段,并全力防控金融重大欺诈行为及其可能引致的群体性事件。
 (三)利率和汇率的市场化
金融自由化理论要求尽可能的减少政府对金融的干预,放松对金
融机构和金融市场的监管,实现利率和汇率市场化,从而使利率能反映资金供求,汇率能反映外汇供求。
    利率市场化
2012年以来,中国加快利率市场化步伐,2013年7月取消金融机构贷款利率下限,9月市场利率定价自律机制正式成立,不久启动同业存单和大额存单发行交易,2015年10月不再对商业银行和农村合作金融机构等设置存款利率浮动上限,人民币利率管制基本放开。按当局的说法,利率市场化是金融领域最核心的改革之一,目前已迈出“最为关键的步伐”,具有“里程碑意义”。
金融自由化理论认为,利率市场化有利于推动金融机构树立起“以利润为中心”的经营理念,加快转变经营模式。然而,在实践中,金融机构的掌舵人为了追逐利润、击败竞争者而在融资上花样翻新,利用利率结构的差异而不断的重组其资产和负债,以提高竞争能力。个体赢利能力的提高,却是以整体潜在风险上升为代价。央行等政策制定者却疏于相关的监管,忽视了个别金融部门的逐利行为特别是投机性融资工具的大规模创设和运用,在给金融资本家阶级带来丰厚利润的同时,可能为宏观经济带来的致命风险。金融自由化理论关于由利率调节达到吸引储蓄进而促进经济的逻辑链条也是不成立的,实际上,不是储蓄决定投资,而是投资决定储蓄。近年来,中国经济增速下滑,由于缺乏赢利渠道和信心不足,投资特别是私人投资增速也快速减少,储蓄找不到出路因此“过剩”,以致有“资产荒”说法,就是对储蓄与投资关系的一个生动阐释。
汇率市场化
按照当局的说法,近年中国在稳妥有序地推进人民币汇率形成机制市场化改革,增强人民币汇率双向浮动弹性,有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度,加快实现人民币资本项目可兑换,快速推进人民币国际化。2015年8月11日,央行宣布完善人民币兑美元汇率中间价形成机制。11月30日,国际货币基金组织决定将人民币纳入SDR货币。据央行提供的数据,截至2015年末,境外机构获批银行间债券市场额度1.98万亿元,人民币合格境外机构投资者(RQFII)获得投资额度4443亿元,境外机构和个人持有境内人民币金融资产合计3.74万亿元。随着沪港通、深港通的陆续推进,资本市场双向开放的程度进一步加深。
当局者却大跌眼镜,2015年8月央行完善人民币兑美元汇率中间价形成机制的话音刚落,人民币一举扭转了连续多年的稳步升值轨道,掉头向下,开启了贬值的相反趋势。截至2016年底,美元对人民币的即期汇率,整体的贬值幅度约为12%。在人民币币值下跌的背后,是中国官方外汇储备的减少和国际收支逆差的增长。外汇储备自14年6月达到3.99万亿美元的峰值后,反转下行至16年11月的3.05万亿美元。2015年中国国际收支也出现逆差,这次年度逆差非常罕见,为1992年以来首次,规模还不小达3429亿美元。2016年国际收支状况未有改善,逆差延续。人民币在贸易项目仍保持顺差的条件下出现贬值,当然是极富政治经济学意味的象征性事件。金融自由派学者惊呼“改革的时间窗口已经关闭。”当局被迫逆转汇率改革,收紧资本管制,而私人投资者却在掀起换汇的热潮。金融自由化的支持者天真地将汇率看作外汇市场供求决定的价格,种种迹象却表明,从来没有孤立单一的外汇市场,在内部的财政失衡与外部的国际收支失衡的困境下,投机的金融资本正在透过高估的资本市场,“自由地”而持续地流向境外,从而导向人民币汇率的不稳定。
三、重新稳定不稳定的金融
(一)金融自由化的沉重教训
1930年代,当时的资本主义世界正在经历一场史无前例的大萧条,金融投机的尸骨犹存,而经济早已江河日下。当时的凯恩斯意识到,资本主义市场经济拥有一个脆弱的金融结构,之所以反复出现经济动荡和危机,甚至前所未闻的大萧条,是由金融体系的脆弱本质所导致的。凯恩斯的后继者们——卡莱茨基、海曼.明斯基等学者,对自由市场经济这一薄弱环节进行了深入地研究。他们的结论是,自由市场经济中的金融机构,在现代社会化生产的背景下,存在着固有的破坏性。在金融自由化、市场化的背景下,追逐利润的金融机构和个体,在激烈竞争中为了自身的生存、战胜对手,取得超越平均水平的利润,而主动或被动地重组其资产负债表,千方百计地进行监管套利、期限套利、跨境套利,在这个过程中,融资特别是投机性融资(海曼.明斯基所定义的)得以扩张,投机性融资和庞氏融资在全部融资中的比重也相应提高。作为个体,金融机构保存了自身,扩充了资本,但作为整体的经济,其金融风险却不断积聚,资产的安全边际也变得很低,融资体系和融资结构更为脆弱,最终逻辑链条必然断裂,以新一轮金融危机收场。
近年中国的金融自由化改革,大概也遵循着相同的路径:金融机构以利润最大化为目标,放开手脚,大干快上;在“金融创新”的名号下,各类便利融资的金融工具得以创设,借款投机之风大行其道,整体杠杆率明显上升;最后是一个又一个资本市场泛起泡沫,股市、债市特别是楼市,资产价格泡沫的范围如此之广、程度如此之深可谓前所未见。2015年我们已亲眼见证了股票市场的崩溃,16年底国债市场压力明显上升,同时高估的房地产市场在再次大涨后也出现停滞、乏力的情况。
这里回顾一下中国股票市场融资崩溃的过程。2015年5、6月份的股票价格已经严重高估,创业板平均市盈率更超过110倍。当时典型的庞氏融资有:场外配资估计在1万亿左右,银行伞形配资数额也差不多,还有在股指期货(特别在IC)上做多的巨量仓单。当时创业板总市值超过5万亿元,泡沫的破灭必然带来大量的市值损害,连同高估的中证500股票,仅小市值股票的潜在坏账损失就高达2至3万亿元。事实上,由于杠杆过高,在股市出现第一轮回调后,民间场外配资就已基本损失殆尽,过于激进的股指期货多单陷入绝望,高估值之下多空力量的逐步转化最终结束杠杆牛市并开启新的下跌周期,而体量巨大的庞氏融资的瞬间崩溃,则极大地加速了这一下跌的过程。在随后几轮深幅暴跌中,交易所的合法融资成为市场剿杀的目标,A股融资余额由2.26万亿回落至2016年7月的约8800亿元。另一投机性融资品种——B类基金(其杠杆随净值减少被动增加)遭遇毁灭性的下折打击,总体市值损失高达80%左右。在股灾中,可以清晰地看到融资崩溃的路线图。首先是庞氏融资崩溃,然后是不利市场条件下部分投机性融资向庞氏融资转化进而崩溃,最后是合法、谨慎的投机性融资陷入绝境。在短短两个多月里,A股总市值从6月12日的历史最高70.98万亿,跌至40.33万亿元,30万亿市值飞灰湮灭。
股市泡沫破裂的一幕给予人们深刻的教益,当下房地产等市场的泡沫仍然在膨胀之中,而房地产价值是社会资产价值中最大的一块,大约是中国GDP的两倍,今后几年房价能否实现软着陆影响尤其深远。事实证明,假如中国的改革接受了新自由主义、华盛顿共识的指导,那么中国的经济将演变成最坏的私人资本主义。中国未来的社会主义道路,需要我们从两个维度上抵制私人资本主义错误思想的影响:其一是吸收兰格以来的市场社会主义理论,既要市场经济,也要公共所有制。自觉追求经济平等和社会公正,抵制国企私有化和私人垄断。其二是要借鉴凯恩斯主义对金融投机资本的批判,在维护市场交易和企业产权的同时,必须承认,有效率和合意的市场的范围是有限的,金融市场就是典型的例外。我们必须检讨金融改革的目标,调整债务结构,约束金融机构的行为,节制投机资本的危害。

  1. 重新稳定中国金融:一些政策建议。
  2. 调整国内经济结构,促进内部外部平衡

处在十字路口的中国经济和中国金融,问题的究竟在哪里,又是如何而来的呢?让我们沿着在经济实践的发展脉络回溯,可以初步归纳如下:1990年代的收入分配不均叠加不公平的国企私有化,至社会总消费需求不足(根据边际消费倾向随收入递减的规律),至投资相对于消费过剩(21世纪初已存在),至制造业利润率下滑(2008年以来外需和基建投资潜力逐步耗尽),至金融业自我繁荣、泡沫泛起(2010年后货币“脱实向虚”),最终走到金融向全社会吸血,转移社会财富恶化收入分配的死循环。
      重新稳定中国金融,也势必要重组和调整当下的经济结构,在某种意义上,就是要重塑过去的那条导向重重矛盾和危机的链条,促进全社会的收入分配正义,从源头上拉动中低收入阶层的消费能力,改变中国这个制造业大国能制造商品却消化不了商品的弊病,而不必过分依赖外需、债务,更不必依赖于金融自我繁衍的风险盈利模式。在此基础上,健全财政制度,保持内部的财政平衡和外部的收支平衡,如此这般,才能让金融业避免沦为投机者阶级的玩物,避免陷入纯粹财富转移、恶化收入分配的不义之所;如此这般,中国才能在实业立国的正道上走下去,货币才能真正为制造业所利用。

  1. 完善财税制度,节制投机资本

广义的财税改革,旨在缓和中国的收入分配不公状况,化解当前 中国社会的主要矛盾,逐步建立民众参与式的财政税收制度,在可采纳的具体税政措施包括:提高个人所得税,提高企业利润税,设置和提高资产相关税,降低增值税等间接税,在提高对企业和富人的税收的同时加快对中低收入阶层的扶持,设立劳动就业补贴基金,致力于完全就业目标的实现。
    狭义的财税改革,在本文中集中指向金融市场和资本市场的税制改革,较近的目标包括借鉴发达国家的税制安排,在证券市场和房地产市场设置合理的资产持有税和资本利得税,对成交过度活跃的市场临时提高资产交易税,抑制金融企业和垄断企业高管薪金,严厉打击金融企业、投资者和企业高管的偷税漏税行为,从源头上规范和节制金融投机资本的行为。

  1. 防控投机融资,打击庞氏融资

防控投机融资,打击庞氏融资,是当前保卫金融安全,防范和化解金融危机的直接手段。前文依据凯恩斯学派的理论,对融资的结构和类别已进行了不少的分析,这里给出简略的结论。
首先,要重新修订相关法律,严厉打击各类金融诈骗和庞氏融资行为。其次,要采取多样措施,防控投机性融资。在融资工具上,对已有的投机性融资工具进行全面检讨,对新设融资工具更应小心翼翼。在融资额度上,抱持宁紧勿松、宁缺勿滥的严谨态度,既要控制融资本身的杠杆比例,还要控制投机性融资在全部融资的比例。在融资全局上,应保持融资(也是负债)对名义GDP、融资对金融资产的适当比例,严控融资超过收入的过分增长,减轻融资大幅波动的水平,整固金融领域的脆弱部位。最后,需要同步注重融资转换的条件,避免投机性融资向庞氏融资转换的环境,尽可能保持经济的稳定增长。

  1. 更新改革目标,探索渐进路径

现在回到了金融改革的意识形态领域。我们已经知道,当错误思想统治人们大脑的时候,金融改革就会误入歧途、走上邪路,2012年以来金融自由化带来的后果不可谓不严重,教训不可谓不深刻。同样今天要走去金融的泥潭,也需要重新寻找和确定未来的方向,那就是社会主义的方向,是公平正义的方向,是金融稳定、金融服务实体的方向,是真正为人民服务的方向。没有这样一个方向性的转变,没有金融改革目标的全面更新,在现有的机制上小修小补,不仅难以济事,也会贻误改革的时机,甚至引发严重金融危机,以致断送中国经济和文明再度复兴的期望。
也需要重申,方向的根本性转变,与渐进的变革路径并不矛盾。中国历史上曾发生过“大跃进”那样的“左”的激烈实践,也发生了金融自由化那样右的激进改革。而在世界其它国家,例如俄罗斯、东欧、拉美等地区新自由主义式的休克疗法,带给人们深重的灾难。基于同样的理由,在重组金融、调整融资的过程中,中国也应积极稳妥地应对排雷中地雷的突爆,尤其是避免资产价格在短期内的深幅下跌所诱发的严重金融危机,没有个三、五年的温和调整和比例修复,新的改革也是难言成功的。中国的金融乃至经济改革,在明确了方向后,还是应坚持渐进、试错的改革传统,坚持严谨、细致的科学态度。这不仅是过去几十年虽有曲折然则前行的改革经验,也是日后中国金融稳固、经济振兴的必由之路。

 

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